證券時報
程丹
2025-10-28 18:13
證券時報記者 王蕊
“從延長產業鏈到切入新賽道，并購重組已然成為上市公司實現高質量發展的‘助推器’。”近日，招商證券投資銀行委員會并購業務部負責人王大為在接受證券時報記者采訪時表示，當前并購業務的機遇主要來自政策紅利與產業升級的共振。
王大為預計，未來一年，并購市場將呈現“總量增長、結構優化”的特征，并將朝著產業整合向縱深發展、跨界并購提質增效、估值體系多元化的趨勢繼續演進。
中小市值企業并購領跑
自去年9月“并購六條”實施以來，全市場新增重大資產重組交易超過200單。政策工具創新也在釋放市場活力，已有案例顯示，股份對價分期支付、簡易審核程序等機制顯著提升了交易效率，特別是市值超百億元且信息披露優質的公司享受到了審核流程精簡的紅利。
在王大為看來，當前A股并購交易的驅動因素主要有三類：一是戰略轉型，傳統企業通過并購切入新賽道；二是產業鏈延伸，上市公司通過橫向或縱向整合強化核心競爭力；三是培育第二增長曲線，通過注入優質資產拓展盈利增長點。
根據公開市場數據，按證監會二級行業統計，計算機、通信和其他電子設備制造業上市公司的重大資產重組數量居于首位。不同規模的上市公司均有參與，但中小型市值企業（20億—120億元）表現得尤為活躍，“因為既有擴張需求，又具備靈活決策機制”。
基于實操經驗，王大為還勾勒了“最受買方青睞的資產”畫像——首先，在行業屬性上，高技術裝備、半導體、新能源等先進制造業最受追捧；其次，在規模特征上，以低于10億元的中小型并購為主，既適配中小型企業的資金實力與融資能力，又降低了整合難度；最后，在估值水平上，買方更關注成長性與估值匹配度，而非單純追求低估值，對擁有核心技術的標的給予合理溢價。
他還提到，針對目前市場上案例較少但關注度不低的未盈利資產，評估的關鍵在于跳出報表思維，聚焦技術壁壘（如專利質量、研發團隊穩定性和技術迭代能力等）、商業化潛力（如應用場景的真實需求與市場空間）和里程碑進展（如新藥研發的臨床階段、半導體設備的客戶驗證情況等）三大核心要素。
跨界并購松綁風控前置
“如今，跨界并購方興未艾，但挑戰不小。”王大為分析，核心障礙集中在三個維度：一是行業認知的“斷層”，傳統企業對科技型標的缺乏深入的行業認知；二是估值邏輯的“錯位”，制造業與科技行業的價值驅動因素差異顯著；三是整合能力的“短板”，跨領域管理團隊缺乏協同經驗，比如傳統企業難以適配科技團隊的彈性工作制，或科技標的技術難以融入買方現有生產流程等。
縱觀整個交易周期，跨界并購的風險傳導還呈現“前端撮合難、后端整合險”的特點。撮合階段的卡點在于買賣雙方對標的公司的價值判斷和協同價值的測算分歧；整合階段的風險則集中在文化理念沖突和技術落地與市場拓展不及預期。
“從招商證券的經驗看，有效風控可引入多主體協同與全流程前置。”王大為認為，首先要由第三方專業力量深度介入，對標的企業進行全方位審查，聯合產業專家評估標的核心技術的成熟度與可移植性；其次可嘗試產業協同前置驗證，即正式并購前先開展“試點合作”，確認技術適配性與盈利模式后再推進并購，同時提前制定整合預案；最后是交易條款可靈活運用現金、股權、可轉債等多種支付方式，通過“分階段付款+業績對賭+超額業績獎勵”來平衡風險，減少項目落地風險。
當前，一級市場估值倒掛現象呈現結構性緩解態勢，但仍存在行業分化特征——科技領域因研發投入高、成長預期強，估值倒掛現象仍局部存在。王大為認為，彌合估值差距需政策工具與市場化機制協同發力。政策端，分期支付與業績對賭組合廣泛應用；市場端，差異化定價策略可有效平衡各方訴求。比如，思瑞浦在收購創芯微時，對不同類型投資者設定差異化估值，結合可轉債支付工具，既能滿足財務投資者退出需求，又可通過轉股價調整機制控制上市公司風險。
投行備戰核心賽道
王大為指出，當前并購業務的機遇主要來自政策紅利與產業升級的共振。“并購六條”明確支持上市公司圍繞科技創新、產業升級布局，特別是對新質生產力相關領域的并購給予政策傾斜。同時，經濟結構調整催生了大量轉型需求，傳統企業通過并購實現“換道超車”的意愿強烈。
與此同時，項目篩選難度加大，需要穿透式理解新技術新模式；交易撮合復雜度提升，涉及多方利益平衡；整合效果不確定性高，影響最終價值實現等問題也對投行業務能力提出了重重考驗。
為此，招商證券著力以綜合金融服務方式推動業務發展，全面深化投行、投資、投研等領域的內外部協同；持續加強對投行委以及并購業務部的資源配備，運用AI重塑并購重組的數智化服務能力；并積極對接各種資源，構建并購重組數據庫，拓寬買賣對接渠道，提升資源匹配質量。
同時，招商證券持續聚焦數智科技、綠色科技、生命科技三大賽道，依托產業圖譜，提高并購重組的專業服務能力；深入實施“羚躍計劃”，做好對科創企業的價值發掘和賦能培育；并聯合其他金融機構，共同打造完整的并購重組產品矩陣；著力提升價值創造能力與交易撮合效率，通過執行具有社會影響力的大型并購重組類項目，持續創新服務模式。
“投行的并購業務機會可能集中在四個領域——高端制造領域的進口替代并購、綠色經濟領域的產業鏈整合、數字經濟領域的數據資產并購、生物醫藥領域的技術平臺并購。”王大為預計，隨著市場持續向好，私募基金參與上市公司并購的積極性將顯著提升。他還提到，期待監管部門未來能進一步簡化符合國家戰略的產業并購審批程序，定期發布具有借鑒意義的優秀案例供行業共同學習參考。
